（报告出品方/分析师：安信证券周喆朱心怡）
1.国家级“专精特新小巨人”，专注于重金属污染治理
1.1.起源于中南大学，拥有领先的重金属污染治理技术
深耕重金属污染治理领域，中南大学科研团队设立保障技术实力。
公司成立于年，由柴立元、闵小波带领中南大学科研团队与陈希平、陈四保共同创办了赛恩斯有限（柴立元、闵小波均为中南大学教师），进行生物制剂生产的中试孵化及应用推广。
经过十余年发展，公司从以中南大学授权许可技术为依托逐步转变至独立进行技术研发，在重金属污染防治技术领域不断开拓，先后攻克了有色金属行业污酸资源化治理、重金属废水深度处理与回用、含砷危废无害化处置等行业性难题。
截至目前，公司拥有污酸资源化治理系列技术、重金属废水深度处理与回用系列技术、含砷危废矿化解毒系列技术等重金属污染治理系列技术，在重金属污染防治资源化利用细分领域已实现较大的领先地位及先发优势，与江西铜业、紫金矿业、五矿集团等大型有色企业建立密切合作关系，并积极向新能源电池相关重金属污染治理领域拓展，随着我国新能源行业快速崛起以及国家对重金属污染防治要求趋严，公司有望凭借其技术优势实现快速扩张。
1.2.紫金矿业为二股东，产业有望协同
根据公司招股说明书，目前公司实际控制人为高伟荣、高亮云、高时会三人，截至年11月25日，高伟荣作为公司第一大股东，持有公司25.02%的股份、高亮云为公司第三大股东，持有公司6.56%的股份。
公司第二大股东为紫金矿业紫峰（厦门）投资合伙企业（有限合伙），为紫金矿业下属子公司，持有公司21.22%的股权。紫金矿业作为国内有色行业龙头，是公司重要的下游客户之一，根据公司招股说明书披露，年上半年紫金矿业为公司第二大客户，销售额占比达到23.4%，随着公司与紫金矿业实现深度合作，上下游产业有望实现充分协同。
1.3.重金属污染防治趋严，公司业绩快步向前
重金属污染防治趋严背景下，公司业绩有望实现高速增长。根据公司招股说明书，-年公司业绩相对较为平稳，营业收入分别为4.67、3.56、3.85亿元，归母净利润分别为0.36、0.46、0.45亿元。
年3月，生态环境部印发《关于进一步加强重金属污染防控的意见》，对重金属污染防治提出更为严格的要求，政策推动下行业需求进一步扩大，公司作为重金属污染防治领域内技术领先的资源化利用企业，有望充分受益。
截至年三季度末，公司实现营收3.31亿元，同比增长51.46%；实现归母净利润0.5亿元，同比增长55.18%，根据公司招股说明书，公司年预计实现营业收入5.0-5.4亿元，同比增长29.99%-40.39%；预计实现归母净利润0.64-0.68亿元，同比增长43.4%和52.4%。
公司业绩的规模性效应明显，收入增长的同时销售费用与管理费用端预计将保持稳定，因此预计公司利润增速高于收入增速。
2.“亚洲锂都”遭遇环保危机，重金属污染治理迫在眉睫
2.1.重金属污染防控不容忽视
重金属指密度在4.5g/cm3以上的金属，而环保行业一般认为的重金属主要包括铜、铅、锌、镍、钴、锑、汞、镉、锡、铊、铬和类金属元素砷等10余种元素。
重金属污染是指由重金属或其化合物造成的环境污染。重金属通过开采、冶炼加工、化工废水随意排放、农药化肥滥用、生活垃圾丢弃等人为污染，使重金属被埋藏入地下或直接进入河流湖泊。重金属污染可能广泛存在于水、气、土壤等多种环境。
由于很多重金属可溶解于水，特别是无色的重金属离子带来的污染具有较大的隐蔽性，当水体中重金属浓度达到一定水平，会对生存在污染水体中或利用污染水质生存（如饲养、浇灌等）的动植物产生严重影响。同时由于生物链各物种间存在相互依存关系，水体污染会进而导致重金属在各物种中广泛传递、富集及放大。
人体吸收重金属主要有两种方式：一是生活中的饮用水含有重金属离子，通过饮用水进行人体富集，二是日常食物中含有重金属，如大米、鱼等农产品、水产品。当食用的水或食物的重金属含量达到ppm级别，重金属就会通过生物链方式富集在人体中，严重影响人们的身体健康。
重金属危害对人体而言主要表现为慢性中毒或急性中毒，对人体有致癌作用的重金属有镉、铬、镍、铯、钴等。部分重金属有致畸致突变作用，可体现为影响人体的生长发育和生理代谢，影响生殖系统和降低免疫力；重金属还能减弱人体化学反应酶的活动,进一步伤害神经组织,严重的可直接导致组织中毒,伤害肝、肾等主要人体器官。
据公司招股说明书披露，截止年，我国电解铝、矿产锑、金属镁、海绵钛、矿产钨、矿产稀土氧化物、精炼钴、锂及其衍生物等产品产量占全球的50%以上；精炼铜、精炼铅、锌锭、精锡等产品产量占全球的40%以上；精炼镍、矿产钼等产品产量占全球的30%以上。
因此，由于拥有巨大的有色金属产业规模，我国超额承受了有色金属生产过程的重金属污染的风险，相对于我国的环境容量、人口密度、水资源及耕地总量，重金属污染的矛盾已经非常突出。
自年以来，我国已发生30多起重特大重金属污染事件，近些年重金属污染事件仍保持“高发态势”。根据生态环境部数据，年，我国废水中重金属排放量为73.1吨，其中工业源排放67.5吨，集中污染处置设施排放5.6吨。
2.2.新能源蓬勃发展背景下的隐忧，“亚洲锂都”遭遇重金属污染危机
在双碳背景下，我国的新能源产业蓬勃发展，目前，我国锂电产业已经形成从上游主要矿物采选到下游新能源车生产制造的完整产业链，国内冶炼产能居前，同时正极材料、电池、新能源车等环节出货占比或装机量均占全球主要地位。
冶炼产能方面，据SMM数据，年国内碳酸锂产能为41.6万吨、占全球比例为67%，氢氧化锂产能为32万吨、占全球比例为78%。
正极材料方面，据EVTank及GGII，年全球三元材料出货量达71.8万吨，同比增长71%，其中我国三元材料出货量达到42.2万吨、全球占比约59%，年全球磷酸铁锂出货量48.5万吨，同比增长%，其中我国磷酸铁锂出货量为48万吨、全球占比约99%。
电池方面，年1-9月全球动力电池装车量约.3GWh，其中我国电池企业市占率达到约57.8%，较去年同期的45.1%，增长12.7个百分点。
终端方面，目前我国是全球新能源车最大的消费市场，年1-9月新能源乘用车销量占比约62.4%。根据乘联会数据，年我国乘用车销量万台，超越欧洲的万台和北美洲的70万台。年1-9月我国乘用车销量万台，大幅超越欧洲的万台和北美洲的76万台
在新能源行业高速发展的背景下，江西宜春由于拥有丰富的稀有金属矿产资源，被成为“亚洲锂都”。江西宜春的沃土之下蕴藏着大量的稀有金属矿产资源，尤其是以氧化锂和钽铌资源最为丰富。
据《中国有色金属》（年20期）披露，宜春已探明可利用氧化锂储量约万吨；其中，宜春钽铌矿现探明的可开采氧化锂储量为万吨，占全国的31%、世界的12%，是目前世界最大的锂矿山；铷储量为36万吨，占全球储量的60%；铯储量为6万吨，占全国储量的22.5%，是我国最大的氧化铯矿床。
早在年，宜春就制定了《宜春市锂电产业发展规划》，提出将宜春打造为“亚洲锂都”，目标打造从锂矿原料-碳酸锂-锂电池材料-锂电池-锂电汽车的完整锂电新能源产业链条。
宜春丰富的锂资源，引来了国内多家锂电池产业链龙头企业布局，宁德时代、国轩高科、比亚迪纷纷落子宜春，锁定当地锂矿资源。
年11月29日，云母提锂龙头企业永兴材料发布公告披露，宜春下辖高安市在日常监测中发现锦江水源水质异常，生态环境部门正在上下游开展调查工作，全资子公司永兴新能源碳酸锂冶炼生产线因配合环保调查需要临时停产。目前，重金属污染原因仍在调查之中，事件涉及水源地污染，因此属于较为严重的环境事件。
在“双碳”背景下，新能源产业蓬勃发展，但在快速推进过程当中，也出现了对环境保护掉以轻心的现象，我们认为自此次事件之后，不排除重金属污染可能成为限制有色及新能源行业发展的核心因素之一，相关行业重金属污染防治迫在眉睫，重金属污染防控也将会成为相关企业作为保障产能稳定运行最为重视的问题之一。
2.3.重磅政策出台，重金属污染治理市场一片蓝海
由于重金属污染危害极其严重，污染防控政策日益趋严。年，国务院办公厅转发了环境保护部等部门《关于加强重金属污染防治工作的指导意见》，明确了重金属污染防治的目标任务、工作重点以及相关政策措施。年11月，国务院发布《重金属污染综合防治“十二五”规划》，提出“控新治旧、削减存量，着力点是调结构、保安全、防风险，立足于源头预防、过程阻断、清洁生产、末端治理”的防控理念。年4月，生态环境部印发《关于加强涉重金属行业污染防控的意见》，要求到年全国重点行业的重点重金属污染物排放量比年下降10%。
年3月7日，生态环境部印发重磅政策《关于进一步加强重金属污染防控的意见》，以进一步强化重金属污染物排放控制，有效防控涉重金属环境风险。
《防控意见》按照突出重点、分类施策原则，明确了重金属污染防控的重点重金属污染物、重点行业和重点区域。重点重金属污染物包括铅、汞、镉、铬、砷、铊和锑，并对铅、汞、镉、铬和砷五种重点重金属污染物排放量实施总量控制，铊和锑主要是从环境风险防控角度加强管理。
《防控意见》提出了年和年两个阶段的目标。
到年，全国重点行业重点重金属污染物排放量比年下降5%，重点行业绿色发展水平较快提升，重金属环境管理能力进一步增强，推进治理一批突出历史遗留重金属污染问题。到年，建立健全重金属污染防控制度和长效机制，重金属污染治理能力、环境风险防控能力和环境监管能力得到全面提升，重金属环境风险得到全面有效管控。
随着重金属污染防治政策不断深化，重金属污染排放标准也日益趋严。
重金属废水方面，以汞、镉、铅、铬和砷等主要重金属污染物在废水污染物排放标准中的重金属污染物排放限值越来越严格，重金属种类也在逐步增加，特别是在年铅锌工业、锡锑汞工业国家标准中正式规定了铊污染物的排放限值。在重金属污染排放标准逐步收紧过程当中，也催生了更大的重金属污染治理市场。
3.差异化重金属污染资源化技术剑指重金属污染治理蓝海
3.1.公司拥有差异化重金属污染资源化技术
在有色冶金和化工炉窑的二氧化硫烟气当中，除粉尘、氟、氯、三氧化硫、硒、砷、铊等有害物质外，一般还含有铅、镉、汞、铜、锌等各种重金属。烟气净化工序中使用稀硫酸对烟气逆流洗涤，重金属离子和各种杂质绝大部分进入稀硫酸洗涤循环液中。稀硫酸废水含大量重金属等有毒有害杂质，称之为“污酸”。
污酸通常含硫酸、二氧化硫、砷、氟、氯，此外还有铜、铅、锌、镉、砷、汞、铊、铼、硒等其他金属和不溶性烟尘，呈现污染物多、毒性大的特点。目前，国内外污酸处理方法都是以废水达标排放为目标，通常采用“硫化钠-石灰铁盐法”处理，会产生大量含砷和重金属危废渣，需要做防渗、防水和防飞扬处置，最终产生的重金属危废渣将被送往危废填埋场进行填埋处理，易造成二次污染。
近年来，随着我国环境监管政策趋严，倒逼有色行业污酸处理朝着资源化回收方向推进。公司联合中南大学立足国家污染治理与资源利用的重大需求，突破传统思路与工艺的束缚，以资源最大化、污染最小化为目标，开发了“选择性吸附-气液硫化-电场强化净化—酸浓缩与氟氯分盐”的污酸治理新工艺和废酸资源化治理模块化大型成套设备。年，公司的“冶炼多金属废酸资源化治理关键技术”获得国家技术发明二等奖。
根据中国有色金属学会出具的《技术与应用前景评价证明》，公司研发的“污酸资源化治理系列技术”适用于高浓度强腐蚀性复杂多金属废酸资源化处理，可实现有价金属回收率99%以上，酸及水回收率90%以上，危废渣量较传统工艺减少90%以上，硫酸浓缩到70%后回用于浸出工序资源化利用，与传统方法相比综合处理成本可降低约40%-70%。
年，株洲冶炼集团股份公司采用公司污酸资源化治理系列技术，在水口山30万吨电锌搬迁项目中同步建设了全新的污酸处理生产线。
项目实施后，年减少危废吨，按危废处置费0元/吨计算，年减少危废处置费为.4万元，同时，回收资源如硫酸、回用水、氯化钙和氟化钙等资源价值约万元。由于新工艺实现了硫酸回收，年减少石灰费用约万元，因此，新工艺扣除运行费用每年产生效益约2万元，经济效益显著。
除领先的污酸处理资源化处理技术外，公司在工业重金属废水深度处理、含砷危废处理、土壤重金属污染治理方面也同样拥有先进的重金属污染处置技术，形成重金属污染处置系列技术体系。
3.2.存量替代市场空间广阔
据公司招股说明书，截止目前，有色及新能源行业重金属污酸、废水处理存量市场整体以传统治理方法为主，如铁盐-石灰法、硫化-石灰法等工艺，占比达到90%以上；含砷危废处置技术包括石灰/水泥法、火法焙烧法等技术。
同时据招股说明书披露，国内铜铅锌冶炼过程中含重金属污酸产生量约1万方/年，而采用公司技术处理的污酸量约60万方/年，市场占有率仅为5%；
国内工业废水产生量大约为亿方/年，具体涵盖钢铁、化工、电镀、冶金等多个行业，采用公司技术处理的重金属废水约为1.5亿方/年，市场占有率仅约0.83%；
我国含砷危废新增量约为50万吨/年，历史存量约万吨，采用公司含砷危废矿化解毒系列技术处理的含砷危废约4万吨，市占率仅为1.6%。公司重金属污染物资源化处理技术占存量市场总量的比例较小，但也意味着未来重金属污染处理存量改造市场空间广阔。
4.综合解决方案+运维+药剂销售，可持续经营模式带动业绩快步向前
公司采用重金属污染防治综合解决方案、运维、药剂销售三位一体的业务模式：
1）重金属污染防治综合解决方案：公司提供方案设计、设备销售、技术服务、工程项目建设、售后维护等全流程或若干阶段服务，以E（技术方案设计）、EP（技术方案设计+系统集成）、EPC（技术方案设计+环保工程施工+系统集成）等形式为客户完成定制化金属污染治理方案；
2）运营服务：公司接受客户委托，提供专业废酸、废水、废渣处理运营服务，主要采用BOT(建设-经营-移交)、OM(委托运营)、BOO(建设-拥有-运营)等模式，在协议规定的期限内，公司向客户定期收取运营费用；
3）药剂产品销售：公司销售定制化药剂以获得收入，产品主要包括生物制剂、高分子吸附剂、稳定剂、氧化剂、矿化剂、土壤修复剂等。
据公司招股书披露，公司的药剂收入大部分来自于解决方案业务或运营服务业务中的使用，仅有一小部分来自于独立对外的销售，因此与公司另外两大主业关联度较大。
三大业务相互促进、相互补充，工程订单转化率较高。
一方面，公司通过重金属资源化处理核心技术提供综合解决方案，以此为入口，充分挖掘重金属污染防治综合解决方案客户后续持续性的运营维护和药剂需求，以增量工程项目带动运营服务与药剂销售业务的增长。
公司招股书披露，综合解决方案业务后续承接运营服务和药剂销售的转化率较高。另一方面，稳定的运营服务与药剂销售业务平滑了公司工程业务的不稳定性。
公司主业不断优化，重心从工程业务逐步转向更具稳定性的运营业务。
由于大额环保资本性指出受经济与国家环保政策影响波动性较大，且公司客户大多来自具备周期性的有色金属行业，公司综合解决方案工程项目在各年度间具备较大波动性。
据公司招股书披露，-年与年上半年公司承接的综合解决方案项目数量分别为48个、39个、61个和33个。
相比而言，项目运营服务以及药剂耗材销售业务具备更高的收入稳定性与持续性。
据公司招股书披露，-年与年上半年，公司运营服务项目数量分别为12、16、19、21个，药剂销量从年的5.64万吨增长至年的6.31万吨，均呈现逐年稳步递增态势。
近年来，公司主动优化调整了公司主营业务收入的细分结构。
重金属污染防治综合解决方案收入从年的3.33亿元下降到年的1.56亿元，年上半年仅为0.58亿元；占比从年71%稳步下降至年上半年的28%，工程端收入与其占比下降显著。
公司运营服务收入呈现逐年攀升态势，从年的0.42亿元增长至年的1.16亿元，年上半年达0.97亿元；从年仅为9%的占比提升到年上半年的45%。
公司早期侧重承接工程类项目较多，项目订单数量波动性较大，近年来主动调整发展战略，从重工程转向重运营，大大增强了公司业绩稳定性。同时，营收结构的优化有利于公司改善现金流，据Wind数据，公司经营活动产生的现金流净额从年的0.16亿元增长到年的0.84亿元，达到公司净利润的1.72倍。
5.盈利预测与估值
我们预计公司年-年的收入分别为5.8亿元、8.6亿元、10.9亿元，增速分别为51.0%、47.6%、27.6%，净利润分别为0.67亿元、1.26亿元、1.85亿元，增速分别为50.0%、88.8%、47.1%，成长性突出；6个月目标价为36.0元。
6.风险提示
1）政策推进不及预期风险：
重金属污染治理行业发展受政策推动影响较大，若政策推动不及预期，将影响行业发展。
2）下游行业发展不及预期：
重金属污染防治下游主要为有色及新能源相关企业，若下游行业扩张进度不及预期，可能影响重金属污染防治行业发展空间。
3）疫情导致项目延期风险：
公司项目进度可能延期（尤其提供重金属污染防治综合解决方案业务在一定程度上受疫情反复影响），导致公司短期业绩出现波动。
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